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2023年菜百股份研究报告:深耕华北筑双渠,金玉名楼再逢春

时间:2023-08-06 03:00:32    来源:财通证券
1 菜百股份:京津冀区域珠宝龙头品牌

1.1 深耕珠宝尽显底蕴雄厚,双线发力筑造区域龙头


(资料图)

深耕京津冀,区域性黄金珠宝龙头。菜百股份源于 1956 年设立的北京市宣武区菜 市口百货商场,1994 年完成公司改制,于 2021 年在我国上交所主板上市。公司 是京津冀区域黄金珠宝行业的龙头品牌,从事珠宝的设计、推广和直营连锁经营, 主要产品包括贵金属饰品、贵金属投资品、黄金饰品和钻翠珠宝饰品。公司以百 货起家,立足北京辐射周边区域,在多年发展中精简业务、聚焦珠宝,并形成了 线上线下双渠道的立体销售模式。

1956 年-1993 年:百货为先,初咤金玉。1956 年,公司前身北京市宣武区菜 市口百货商场成立,主要从事百货商品经营。1985 年,公司顺应国家放开黄 金饰品销售政策,提出黄金珠宝特色经营,自此公司正式进入珠宝市场。

1994 年-2013 年:体制改革,专精珠宝。1994 年,公司顺应市场经济体制改 革,转为公司制经营。在此期间,公司珠宝业务名气不断升高,先后获得“京 城黄金第一家”、“中华老字号”的美誉,并于 2010 年彻底退出百货业务,专 营黄金珠宝。

2014 年-今:双线齐发,广扩销路。2014 年,公司设立电商子公司,正式进入 互联网营销与线下营销双核发展时代。公司采取直营连锁,跑马圈地的扩张 型经营策略。截至 2022 年末,公司已拥有 70 家直营门店,覆盖北京、河北、 天津、山西、内蒙古、江苏等地。

1.2 产品组合形式多元,经营兼顾盈利创新

1.2.1 策略:聚焦高附加值环节,注重线上渠道运营

公司采用“两头抓,控中间”的经营模式,业务重心聚焦于珠宝行业供应链上具 有高附加值的两端业务——原材料采购、产品设计与销售。在把控质量基础上, 标准化的生产环节采取委托加工的模式,以有效配置资源,降低生产和管理成本。

采购:公司通过上金所直接采购黄金原材料,采购成本低、原料质量稳定。 公司采取多批次,小批量的“以销定采”策略,在降低原材料价格波动带来 经济损失风险的同时,提高公司存货周转速度,降低管理成本。

研发:公司研发采取自主研发和合作研发两种模式。一方面,公司具有独立 研发团队,可根据市场需求导向实现热销品类的高效设计。另一方面,公司 积极联合国际设计大师、上游企业专业团队进行合作研发,设计具有中国文 化特色和国际时尚元素的黄金珠宝产品。

生产:公司以委外加工为主,联营采购为辅,打造稳定的供应合作关系。公 司定期对供应商进行综合考量,实行动态管理,并对产品进行严格的专业检 测,以保证产品质量。

销售:公司以线下直营销售为主,辅助以电商销售和银行渠道销售。公司电 商业务发展迅速,积极开展网络直播等大众喜闻乐见的销售方式,向全国市 场推广菜百产品。同时,公司利用银行网点众多、渠道完善的特点,在银行 网点开展贵金属文化品和投资品的销售。

1.2.2 产品:饰品、投资品并举,交融历史文化元素

公司主要产品为黄金饰品、贵金属文化品、贵金属投资品和钻翠珠宝饰品。除此 之外,公司还以珠宝定制、个性化设计、首饰咨询、以旧换新等特色业务为辅助, 以此促进黄金珠宝销售增长。 黄金饰品方面,公司推出生肖贺岁系列、招财纳福系列和古法黄金系列等主题产 品。此外,公司还针对不同消费人群,推出如婚庆套装、儿童礼品和文化 IP 系列 等特色产品。贵金属文化品方面,公司销售各类题材纪念币和熊猫金银币,并结 合故宫、颐和园等北京文化地标,推出贵金属文创产品。贵金属投资品方面,公 司销售各类金条、元宝金和金种子等具有投资理财性质的系列产品。钻翠珠宝方 面,公司推出具有国际化背景的“醇爱”铂金系列、定位 90、00 后的“MYstyle” 铂金系列和各类钻石对戒,同时经营有翡翠手镯以及各类镶嵌珠宝饰品。

1.3 股权:西城区国资委实控,高管持股绑定团队

北京市西城区国资委控制公司 24.57%股权,为公司实际控制人。北京市西城区国 资委通过金正投资控制公司 24.57%的股权,其余 5%以上股东明牌实业、恒安天润、云南经开均为财务投资人。公司高管赵志良、王春利分别持有公司 3.21%、 2.06%股权。公司董事长赵志良先生于 1974 年加入公司,具有丰富的基层工作经 验。工作期间带领公司完成体制改革,成为区域龙头黄金珠宝企业。公司总经理 王春利女士具有硕士研究生学历,为 HDR 国际注册高级钻石分析师、高级黄金投 资分析师、国家职业技能竞赛裁判员,具有深厚的珠宝首饰行业知识储备。

多次股权激励调动员工积极性,绑定核心高管团队。2008 年以来,公司先后对公 司高管和符合条件的优秀员工实施五次股权激励。2008 年,公司民营股东为实现 公司核心管理者持股,对赵志良先生和王春利女士授予共计 1098 万股股权激励。 2016、2018 和 2019 年,公司员工持股会利用股份存量和退股人员股份对优秀员 工进行三次股份授予,以增强员工工作积极性和企业活力。

1.4 黄金消费走强,公司业绩高增

线下客流恢复黄金消费高增,公司业绩快速释放。黄金珠宝消费重线下,疫情影 响减弱后线下客流明显恢复,带动公司业绩快速增长;同时公司积极拓展营销网 络,门店数量较同期有所增加,实现销售增量。2023Q1,公司实现收入 50.52 亿元,同比+45.62%;归母净利润 2.35 亿元,同比+30.57%。2023H1,公司预计实现 归母净利润 3.80-4.30 亿元,同比增长 53.12%-73.27%(追溯调整前);扣非归母净 利润 3.54-4.04 亿元,同比增长 64.76%-88.04%(追溯调整前)。

贵金属投资类产品占比过半,线上渠道扩张。2022 年,分产品看公司贵金属投资 品、黄金饰品、贵金属文化品和钻翠珠宝的收入占比分别为 52%、36%、9%和 2%。 2020 年以来,黄金价格持续走强,其兼具“投资属性”和“消费属性”,故投资类 产品收入快速增长。2018-2022 年,公司线上销售收入从 2.95 亿元提升至 14.71 亿 元,占比从 3.4%提升至 13.4%。公司加大电商板块投入,开拓新销售渠道。

贵金属投资品占比提升导致综合毛利率略有下降,加强成本管控费用率下降。 2022 年,分产品看公司贵金属投资品、黄金饰品、贵金属文化品和钻翠珠宝的毛 利率分别为 2.8%、18.3%、12.7%、43.1%,受低毛利投资类产品占比提升影响, 公司综合毛利率略有下滑。公司通过加强成本管控,期间费用率近年整体呈下降 趋势,净利率有所回升。 2022 年 , 公司销售 / 管 理 / 财 务 费 用 率 分 别 为 3.20%/0.99%/0.17%,同比+0.17/-0.03/-0.19pct。

2 行业:黄金重要性提升,头部品牌持续扩张

2.1 金饰占据主导,疫情期间表现稳健

我国珠宝首饰行业保持稳健,黄金产品占据消费主流。2022 年,中国珠宝首饰市 场销售总额达 7190 亿元,同比微降 0.14%;其中,黄金品类市场规模约为 4100 亿 元,占比达 57%。

黄金产品兼具“消费品”与“投资品”属性,终端消费需求旺盛。黄金同时满足 消费者的消费需求&投资需求,受通货膨胀及地缘政治等多重因素影响,金价稳 健处于较高水平,刺激相关需求。2023H1 金银珠宝类零售总额 1689 亿元,同比 增长 17.5%。据中国黄金协会,2023H1 全国黄金消费量 554.88 吨,同比+16.37%; 其中:黄金首饰/金条及金币/工业及其他用金 368.26/146.31/40.31 吨,同比 +14.82%/+30.12%/-7.65%。

2.2 23Q1 黄金零售个股业绩高增

终端消费高增加盟商拿货意愿强,品牌业绩高增。2023Q1,周大生/菜百股份/老 凤祥/豫园珠宝/潮宏基/中国黄金收入增速分别为 50%/46%/33%/29%/22%/12%。加 盟模式下,国内品牌方将黄金产品卖断给加盟商,由其负责后续销售,终端需求 旺盛下加盟商看好后市黄金终端消费,拿货意愿强。

主要品牌产品结构调整完毕,黄金产品占据主导地位。2022 年,周大生内地自营 门店中,黄金产品、镶嵌产品占比分别为 87%/13%,同比+6/-6pct;FY2023,六福 珠宝内地自营门店中,黄金及铂金、定价首饰占比分别为 85%/15%,同比+4/-4pct; FY2021-FY2023 , 周 大 福 珠 宝 内 地 同 店 黄 金 首 饰 产 品 销 售 增 速 分 别 为 +35.3%/+19.3%/-10.9%,好于整体增速。

黄金产品设计及生产工艺迭代升级,产品种类多样化。具备更加精细化工艺、顺 应“国潮”概念、更具文化内涵和收藏价值的古法黄金首饰以及硬度、可塑性和 轻薄度进一步提升的 5G 黄金饰品受到越来越符合年轻市场需求。部分厂家通过 “钻石视觉拟态切割工艺”,在黄金表面模拟钻石光线透射效果,推出“金钻金” 产品。据中国黄金协会,2022 年我国古法金饰品消费量为 181.65 吨,同比+26.89%, 零售收入总额达 972.88 亿元,同比+27.47%。FY2023,周大福传承系列(古法金) 在内地黄金首饰及产品零售值占比达 38.5%;2022 年,豫园古韵金(古法)系列 产品销售超 50 亿元,在珠宝板块占比超 15%。

2.3 头部品牌持续扩张门店,抢占终端市场

渠道持续扩张,头部品牌挤占中小品牌份额。2023 年,周大福珠宝、 六福珠宝、老凤祥、周大生、中国黄金、潮宏基内地预期净增 600-800、 300、350、400、350+、200-250 家门店。头部品牌门店持续扩张,速度较前几年 略有放缓,抢占市场份额。黄金品类占比提升对终端运营商资金要求提升,部分 区域中小品牌经营困难退出,同时消费者对于品牌重视度持续提升,为头部品牌 进入提供机会。

注重品牌提升,抢占消费者心智。头部品牌强调通过“强化品牌形象、完善对加 盟商支持、优化服务质量、保障产品质量”等多模式提升品牌综合竞争力。

3 深耕华北筑双渠,金玉名楼再逢春

3.1 线下:北京区域黄金消费高增长,公司直销模式业绩高弹性

深耕华北加密布局,直营模式释放业绩弹性。截至 2022 年,公司已拥有 70 家直 营门店,覆盖北京各行政区以及河北、天津、西安、包头、苏州等地。公司通过 直营模式稳健发展,以保证每家门店给予顾客高品质和一致性的消费体验,形成 了一套有菜百特色的、标准化、可复制的直营连锁经营模式。

北京区域加密:2021/2022 年,公司北京分别增加 13/8 家门店,实现北京市 16 个市辖区全覆盖。北京总店于北京市文物局正式备案设立博物馆,形成具 有菜百特色的“馆店结合”的博物馆文化理念,满足顾客对于产品和服务多 元化的消费需求。

省外市场拓展:公司探索区域市场深耕模式,以线下门店带动当地市场知名 度,逐步形成异地连锁经营样板。公司 2021 年开设华东地区苏州首店,设立 西北大区;并于 2022 年实现储备的西安四店连开,为公司深耕西北地区市场 奠定坚实基础。

华北区域黄金消费高增,公司作为区域老字号充分受益。2023H1,公司主要经营 区 域 北 京 、天津 、 河北 限额以上单位金银珠宝零售额同比增幅分别为 42.2%/40.3%/17.5%,京津地区增速远超全国。2023Q1,华北地区/其他地区分别贡 献公司收入 45.92、4.55 亿元,占比 91%/9%,其中华北地区收入同比+39%。受益 于区域黄金珠宝消费高增,公司经营业绩持续提升。

北京区域强势品牌,单店销售额高企。公司北京总店是国内黄金珠宝行业内规模 领先的单体零售门店,营业面积达 8800 ㎡,年销售额超 60 亿元,为消费者提供 集“博物馆式的鉴赏、专业知识的普及、体验式的购物、个性化的定制”于一体的 沉浸式购物体验。2022 年,公司北京(总店)、北京(其他门店)单位面积零售额 分别为 71.4、30.6 万元/㎡,远超全国平均。

直营运营业绩高弹性,兼顾高周转与高盈利。公司销售产品中,贵金属类(黄金 为主)产品贡献 97%的收入。足金产品具有“低毛利,高周转”的特点,K 金/镶 嵌/其他珠宝具有“高毛利,低周转”的特点,一般而言黄金产品占比较高的品牌, 收入规模更大、毛利率偏低、存货周转速度更快。公司在纯直营模式下,盈利能 力优于可比黄金零售同行,周转上优于可比镶嵌零售同行。

3.2 线上:多平台扩张保增长,自播抢占私域流量

自建直播基地,线上多平台扩张。公司持续加大电商平台营销运营,天猫、京东 平台店铺销售保持增长,尝试开设更多线上平台店铺,持续探索新销售增长点。 同时,公司积极推进线上直播业务与私域运营,自播团队日趋成熟,与优质主播 密切合作,基于社群和自媒体的全员营销常态化,形成销售新增量。公司以主题 自播+专家直播,文化推广+品质保障为特色的“菜百股份直播基地”建立了 27 个直 播间,自主培养近百名兼具黄金珠宝顾问、博物馆讲解员、主播于一身的团队。

加盟&自建并举,加快电商业务布局。公司目前已与京东、天猫等 9 个外部电商 平台合作开展线上销售业务,并自建“菜百首饰官方商城”,2022 年线上销售收入 达 14.71 亿元,同比+34.39%,占当期营收的 13.40%。公司自建“菜百股份官方商 城”,2022 年实现收入 1335.74 万元,同比+31.12%;访问量达 198.06 万人次,同 比+2.30%。2023 年天猫 618,珠宝饰品品牌销售额排行榜中,菜百首饰位列第五。

3.3 产品&品牌:高性价比维系客户,多品牌矩阵谋发展

产品定位大众群体,高性价比巩固客群。公司秉承“标实价、卖真货、卖好货” 的经营理念,定位于服务广大、多样化的消费者群体。公司以直营模式直接向消 费者销售商品,减少中间环节,并将目标毛利率和经营费用率控制在合理水平,为顾客提供高性价比、高品质的商品和服务。就门店金价而言,菜百较大部分品 牌首饰金价格便宜近 30 元/g。

搭建黄金珠宝综合设计平台,提升产品竞争力。公司 IPO 募投项目“定制及设计 中心项目”,在整合公司内部设计资源的同时开展系统性的外部合作,输出更多具 有品牌个性和辨识度的产品。公司设计团队具有良好的市场敏锐度,公司持续挖 掘文化 IP,紧跟国潮风、悦己风等消费流行趋势,迭代故宫、颐和园、天坛等传 统文化合作 IP 系列产品、推出“京承百韵”等系列自主设计产品,引入中国火箭 等流行文化 IP 的联名系列,与丽思卡尔顿等合作,进一步提高产品的文化附加值。

打造品牌矩阵,满足客户差异化需求。公司以“菜百首饰”为主品牌,与专注于 古法金品类的子品牌“菜百传世”和专注于钻石镶嵌品类的子品牌“菜百悦时光”等共同构成品牌矩阵。菜百传世系列产品均为古法黄金工艺,融合古法簪刻、锤 碟等特色工艺,打造浑厚、有质感的特色产品,涵盖了祈福、生肖、婚庆、儿童 等主题古法黄金饰品,古色古香,典雅百搭,满足各年龄段消费者对复古、时尚 风格的多元化追求。

(本文仅供参考,不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息,请参阅报告原文。)

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